原標題：廣電上市公司半年考：業(yè)績(jì)增速回落 仍需潛修內功

　　目前，上市公司2018年半年報披露已經(jīng)落下帷幕。電影院線(xiàn)、影視內容、有線(xiàn)電視三大板塊整體表現較為平穩，雖然大部分公司都實(shí)現了一定的業(yè)績(jì)增長(cháng)，但是增速較2017年同期都有明顯的回落。隨著(zhù)政策監管的趨嚴、市場(chǎng)競爭的加劇，廣電上市公司仍需潛修內功，以期后市翻紅。

　　院線(xiàn)： 總體穩定 嚴控風(fēng)險

　　從營(yíng)業(yè)收入和凈利潤來(lái)看，院線(xiàn)行業(yè)上半年營(yíng)收達到167.95億元，同比增長(cháng)4.91%，增速相對2017年上半年30.90%的票房增速大幅回落，實(shí)現歸母凈利潤20.34億元，同比下滑11.95%�！�2018年上半年電影市場(chǎng)的表現持續回暖，根據國家電影局數據，總票房（含服務(wù)費）320.31億元，同比增長(cháng)17.83%。渠道競爭仍然激烈，預計全年行業(yè)新增銀幕數將超過(guò)9000塊。上半年萬(wàn)達（新增34家）、橫店（新增30家）、金逸（新增10家）、上影（新增3家）等均保持積極擴張，由于市場(chǎng)競爭激烈、各個(gè)公司持續投入，上半年板塊內各公司業(yè)績(jì)表現相對平淡�！睎|方證券分析師鄧文慧表示。

　　從公司層面來(lái)說(shuō)，橫店影視和幸福藍海的表現較好，2018年上半年營(yíng)收增速分別為18.02%和31.72%，凈利潤增速分別為13.14%和31.96%，橫店影視主要受益于區位優(yōu)勢帶來(lái)的票房紅利，幸福藍海則主要受益于影視劇收入貢獻翻番。文投控股、上海電影、金逸影視的凈利潤出現下滑。文投控股凈利潤同比大幅下滑98%，其中耀萊影城由2017年上半年的2.79億元凈利潤變?yōu)榻衲晟习肽晏潛p5000萬(wàn)元。由于一二線(xiàn)電影市場(chǎng)單銀幕產(chǎn)出持續下滑，同時(shí)租金和人力成本上升壓力較大，上海電影凈利潤同比下滑46%，金逸影視凈利潤下滑11.14%，作為行業(yè)龍頭的萬(wàn)達電影凈利潤增速僅為1.46%。

　　凈利潤下滑的同時(shí)，毛利率也受到很大沖擊。2018年上半年，電影院線(xiàn)行業(yè)毛利率為29.07%，相比去年同期下降2.08%；凈利率為12.11%，同比下降2.32%。

　　從半年報可以看出，上半年，院線(xiàn)公司經(jīng)營(yíng)性現金流流出顯著(zhù)。上半年電影院線(xiàn)的經(jīng)營(yíng)性現金流凈額23.86億元，同比下降26%。從公司層面來(lái)看，文投控股由5.2億元經(jīng)營(yíng)性?xún)袅魅朕D為4.39億元的經(jīng)營(yíng)性?xún)袅鞒�，主要由于新影院擴張和缺乏主控電影上映；上海電影也由2017年上半年經(jīng)營(yíng)性?xún)袅魅?.18億元回落至0.05億元，下降幅度達95.43%，主要由于分賬回款同比減少，同時(shí)職工薪酬和稅費增加；幸福藍海經(jīng)營(yíng)性現金流凈額由2017年上半年的1.74億元凈流入轉為5718萬(wàn)元凈流出，主要為電視劇投資款增加。

　　值得注意的是，上半年院線(xiàn)公司總體資產(chǎn)負債率同比下降2%，其中橫店影視資產(chǎn)負債率下降18%至30.80%，金逸影視的資產(chǎn)負債率下降23.16%至35.16%，萬(wàn)達電影和上海電影也均有不同程度的下降，說(shuō)明在影院資產(chǎn)盈利難度提升的環(huán)境下，院線(xiàn)公司都在積極控制經(jīng)營(yíng)風(fēng)險。

　　“由于前十大院線(xiàn)大多已上市，包括萬(wàn)達電影、中國電影（中影星美、中影南方、中影數字）、上海電影（上海聯(lián)合）、金逸影視、橫店影視、大地院線(xiàn)等，相較于排名后列的院線(xiàn)擁有融資優(yōu)勢�！比A泰證券分析師許娟認為，院線(xiàn)在電影產(chǎn)業(yè)鏈中的議價(jià)權強弱將因為掌握的終端放映渠道強弱而改變，大資本進(jìn)場(chǎng)將為大院線(xiàn)兼并收購影院提供充足的資金支持，實(shí)現行業(yè)集中度和整體運營(yíng)效率的提升�！皩Ρ缺泵朗袌�(chǎng)3條主流院線(xiàn)占據約50%左右的市場(chǎng)份額，我國院線(xiàn)整合空間充足。同時(shí)，末位院線(xiàn)面臨運營(yíng)成本較高、盈利模式單一的問(wèn)題，被整合是更好的選擇。通過(guò)整合做大做強，憑強大的上下游議價(jià)能力降低分賬成本、擴大賣(mài)品和廣告收入，從而提高影院投資的收益率。預計國內院線(xiàn)的并購整合將成為未來(lái)的主要趨勢，行業(yè)集中度將持續提升�！�

　　影視：監管趨嚴 分化加快

　　2018年上半年，影視行業(yè)收入同增15%達145.2億元，增速相比去年同期的20%同比下滑近5%。實(shí)現凈利潤40.19億元，同比增長(cháng)59%，但其中包括光線(xiàn)傳媒出售新麗傳媒股份帶來(lái)的收益，如果按照扣非凈利潤口徑計算，影視劇行業(yè)同增0.3%至19.7億元，相比去年同期25%的增速大幅回落。行業(yè)凈利潤前三名分別為光線(xiàn)傳媒（21.1億元）、捷成股份（5.2億元）、華策影視（2.9億元）。

　　“監管成為這一行業(yè)中長(cháng)期最大不確定性因素�！痹趶V發(fā)證券分析師曠實(shí)看來(lái)，影視公司年初以來(lái)經(jīng)歷了猛烈的回調，主要原因系監管層出臺的各項政策增加了行業(yè)的不確定性，同時(shí)也影響到了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)�！氨热�，今年年初，總局提倡發(fā)展現實(shí)主義題材，上半年古裝劇中僅《瑯琊榜2》是在電視臺的黃金檔完整播出。而歷史、架空、玄幻等作品是以往影視爆款劇誕生的高頻題材領(lǐng)域，也是最容易賣(mài)出高價(jià)的領(lǐng)域。受限于內容監管和觀(guān)眾審美疲軟，今年大劇不爆的情況較為明顯。上半年點(diǎn)擊量最高的劇集為《戀愛(ài)先生》，播放量158.1億，沒(méi)能達到去年的《三生三世十里桃花》382億點(diǎn)擊量的一半�！�

　　曠實(shí)表示，接下來(lái)，政策還將繼續對影視行業(yè)造成較大影響，包括目前正在如火如荼展開(kāi)的抵制藝人天價(jià)片酬及清理逃稅漏稅現象，“這輪調整將對整個(gè)影視行業(yè)有較強的影響甚至起到重構的作用�！�

　　鄧文慧亦表示，監管趨嚴加快分化，內容公司亟須開(kāi)辟新模式�！氨O管趨嚴短期將會(huì )導致部分中小公司項目暫停，加快行業(yè)洗牌。從長(cháng)期趨勢看，觀(guān)眾對影視劇的需求仍然旺盛，而規范化管理有利于供給端集約資源、提高產(chǎn)出效率�！彼�分析，從此次各公司的中報來(lái)看，下游視頻平臺戰略調整、行業(yè)監管趨嚴的影響在內容公司業(yè)績(jì)中已初露端倪。一方面，單集價(jià)格增速放緩，華策影視、慈文傳媒2018年上半年影視劇單集平均銷(xiāo)售價(jià)格約為733萬(wàn)元和446萬(wàn)元，與2016、2017年相比增速放緩明顯；另一方面，頭部公司積極與平臺探索多元合作模式，聯(lián)合投資、平臺定制項目數量提升。預計這兩大變化對公司收入規模、盈利能力、現金流狀況等的影響還會(huì )持續。

　　半年報顯示，上半年，影視公司毛利率下滑，財務(wù)負擔較重。從行業(yè)費用率來(lái)看，毛利率略下滑0.35%達到35.2%，凈利率提升7.68%達到27.68%，同樣是由于光線(xiàn)傳媒出售新麗傳媒的股權回報收益，如果剔除這方面的影響，則凈利率有所回落。財務(wù)費用率提升約1%達到4.5%�！敖衲暌詠�(lái)，影視劇公司二級市場(chǎng)上定增通道不暢，因此許多公司轉向銀行貸款或者公司債融資，由此帶來(lái)了財務(wù)費用的上行�！睍鐚�(shí)說(shuō)。

　　不過(guò)，從數據來(lái)看，影視公司也有好消息傳來(lái)：上半年行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現金流凈流出僅為6.6億元，相比去年同期有了明顯改善，華錄百納、華誼兄弟、唐德影視、慈文傳媒等現金流情況均大幅改善�！艾F金流改善的主要原因系預收狀況改善明顯�！睍鐚�(shí)分析道，影視行業(yè)2018年上半年預收賬款同比增長(cháng)65%達到59.3億元，增速遠超營(yíng)業(yè)成本�！爸饕�原因系下游視頻網(wǎng)站對優(yōu)質(zhì)內容渴求，因此預售模式風(fēng)行，預付款的提前流入緩解了上市公司的現金壓力。以華策影視為例，公司的預收款項同增124%達到13.93億元，其中影視劇預收款達到9.59億元，去年同期為3.55億元。預計影視劇公司后續的現金流或將在預售模式的幫助下得到一定的改善�！�

　　有線(xiàn)：加速下行 競爭嚴峻

　　2018年上半年有線(xiàn)電視行業(yè)營(yíng)業(yè)收入205.82億元，同比下降9.86%，歸母凈利潤31.12億元，同比下降9.2%。

　　“當前有線(xiàn)電視行業(yè)受到新媒體的沖擊及通信運營(yíng)商的競爭，各地企業(yè)均處于業(yè)務(wù)升級及結構優(yōu)化中，收入及盈利能力均受到不同程度的影響�！痹S娟說(shuō)，行業(yè)整體創(chuàng )收能力和盈利能力隨著(zhù)用戶(hù)規模增長(cháng)幅度的趨緩出現下滑，營(yíng)業(yè)收入和凈利潤率在2017年小幅上漲后出現大幅跌落。2018年上半年，在三網(wǎng)融合背景下，IPTV、OTT TV等新興媒體對傳統有線(xiàn)行業(yè)沖擊大，有線(xiàn)電視的用戶(hù)流失、市場(chǎng)份額減少、繳費率下降成為行業(yè)衰退的重要原因。

　　《2018年第二季度有線(xiàn)電視行業(yè)發(fā)展公報》的數據顯示，2018年上半年，有線(xiàn)電視用戶(hù)規�？偭�2.34億戶(hù)，同比減少1066萬(wàn)戶(hù)，降幅達6.41%；有線(xiàn)數字電視繳費用戶(hù)上半年流失344.5萬(wàn)戶(hù)，總量下降至1.5億戶(hù)。隨著(zhù)IPTV、OTT TV、網(wǎng)絡(luò )視頻等視聽(tīng)新媒體快速發(fā)展，我國居民多種方式復合收聽(tīng)的特征愈加明顯。有線(xiàn)電視用戶(hù)規模雖然仍保持領(lǐng)先，但收視份額持續下降，占全國家庭收視市場(chǎng)的比重由2016年第二季度的60.28%持續下降至2018年第二季度的52.35%。

　　中報顯示，近半數公司出現營(yíng)收負增長(cháng)，除華數傳媒外，其余公司凈利潤均下降。其中東方網(wǎng)絡(luò )受市場(chǎng)環(huán)境波動(dòng)和監管政策趨嚴的影響最大，營(yíng)收同比減少60.71%，凈利潤增幅繼2017年后連續墊底，同比減少335.01%。貴廣網(wǎng)絡(luò )在營(yíng)收增速上較為亮眼，為23.11%，主要由于區域性增量空間大、農村網(wǎng)絡(luò )用戶(hù)增多所致。

　　從毛利率和凈利率來(lái)看，2018年上半年有線(xiàn)電視行業(yè)整體毛利率31.71%，同比增加0.11%，其中東方網(wǎng)絡(luò )毛利率處于行業(yè)底部，從2017年的4.79%減少到2018上半年的3.81%。行業(yè)整體凈利率15.12%，相比2017年上升0.11%。

　　從期間費用率來(lái)看，2018年上半年有線(xiàn)電視行業(yè)銷(xiāo)售費用率7.81%，財務(wù)費用率-0.62%，與2017年同期相比基本持平，管理費用率11.95%，同比上升1.69%。在上半年有線(xiàn)電視行業(yè)形勢依舊嚴峻的背景下，內部改革措施頻繁，管理費用上升相對明顯。

　　主營(yíng)業(yè)務(wù)承壓，倒逼行業(yè)轉型，智能終端化進(jìn)程持續提速。2018年上半年，有線(xiàn)電視智能終端用戶(hù)總量達1577.4萬(wàn)戶(hù)，較2017年年底凈增295.2萬(wàn)戶(hù)，較去年同期增長(cháng)超89%。2017年以來(lái)，應國家和行業(yè)重大政策的要求，各省份有線(xiàn)電視網(wǎng)絡(luò )紛紛加大了對于智能終端設備的部署，部分省市起到了良好的示范作用。例如廣東省根據《推進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)協(xié)議第六版（IPv6）規模部署行動(dòng)計劃》，全國首創(chuàng )支持IPv6的商用家庭智能網(wǎng)關(guān)。廣西省網(wǎng)利用智能終端大規模更換的契機，推動(dòng)實(shí)施“智慧廣電升級工程”�！　�

　　■個(gè)股點(diǎn)評

　　中國電影

　　2018年上半年，公司發(fā)行和放映業(yè)務(wù)營(yíng)收占比約79.62%，與2014年—2017年基本持平，其中發(fā)行占比58.36%，放映占比21.27%。公司在業(yè)內的龍頭地位將有利于其獲取優(yōu)質(zhì)項目來(lái)發(fā)行，同時(shí)電影內容質(zhì)量提升已經(jīng)形成行業(yè)趨勢，因此公司發(fā)行業(yè)務(wù)未來(lái)有望穩健發(fā)展。放映方面，上半年公司直營(yíng)銀幕增速與全國銀幕增速保持同步，均為10%左右，受制于銀幕擴張，短期內毛利率提升空間有限，但由于公司影院定位較為高端，運營(yíng)效率較高，各項指標在同業(yè)中處于領(lǐng)先水平。

　�。ㄈA泰證券分析師：許娟）

　　橫店影視

　　公司積極推進(jìn)“影院綜合體”建設戰略，挖掘場(chǎng)景消費和產(chǎn)品消費，打造廣告綜合業(yè)務(wù)，使得以賣(mài)品、廣告等為代表的非票業(yè)務(wù)增速迅猛，非票業(yè)務(wù)營(yíng)收3.65億元，占營(yíng)收的24.91%，可見(jiàn)“影院綜合體”戰略初具成效。

　　先發(fā)制人，提前布局三、四、五線(xiàn)城市。隨著(zhù)我國電影票房的持續下沉，三、四、五線(xiàn)城市已經(jīng)成為拉動(dòng)票房增長(cháng)的主要引擎。公司不僅重點(diǎn)布局二線(xiàn)城市，還前瞻布局三、四、五線(xiàn)城市，符合我國電影行業(yè)發(fā)展趨勢。截至2018年上半年，公司擁有296家自營(yíng)影院和300多個(gè)已簽約影院儲備項目，其中三、四、五線(xiàn)城市占比達70%，自營(yíng)、簽約影院都領(lǐng)先于市場(chǎng)，這將有利于提高公司在下沉渠道的市場(chǎng)競爭力，看好公司長(cháng)期票房收入。

　�。▏�元證券分析師：常格非）

　　華策影視

　　公司2018年上半年充分實(shí)施了聚焦全網(wǎng)劇業(yè)務(wù)的戰略，取證5部，開(kāi)機6部，首播7部，題材涵蓋校園、都市、職場(chǎng)、勵志、武俠、懸疑等，頭部化、經(jīng)典化趨勢明顯。下半年公司還將有13部劇預計能確認收入，其中對利潤影響比較大的有《橙紅年代》《宸汐緣》《完美關(guān)系》等。另外，公司還將繼續加大與互聯(lián)網(wǎng)平臺的合作，推出短平快的自制劇，與頭部劇形成差異化布局。

　　公司強大的宣發(fā)制作能力將充分受益于行業(yè)洗牌，產(chǎn)業(yè)鏈話(huà)語(yǔ)權也將隨之增強，頭部地位穩固。而由公司SIP戰略帶來(lái)的強者生態(tài)效應，將有望助推多個(gè)新板塊出現增長(cháng)點(diǎn)，如通過(guò)網(wǎng)絡(luò )劇培養藝人經(jīng)紀，通過(guò)優(yōu)質(zhì)內容撬動(dòng)網(wǎng)絡(luò )廣告和海外版權銷(xiāo)售市場(chǎng)，有望進(jìn)一步協(xié)同公司業(yè)務(wù)發(fā)展，增厚利潤。

　�。ㄕ闵套C券分析師：顏沁）

　　慈文傳媒

　　公司“堅持原創(chuàng )與精品制作，探索2C業(yè)務(wù)和國際化”戰略清晰，加快推進(jìn)向“泛娛樂(lè )產(chǎn)業(yè)優(yōu)質(zhì)運營(yíng)商”轉型升級。在用戶(hù)付費進(jìn)一步打開(kāi)泛娛樂(lè )產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間的市場(chǎng)環(huán)境下，慈文傳媒堅守“講好中國故事，展現東方審美，面向世界表達”的理想與理念，堅定實(shí)施主打網(wǎng)臺聯(lián)動(dòng)頭部劇、拓展付費模式網(wǎng)生內容、深化推進(jìn)IP泛娛樂(lè )開(kāi)發(fā)的發(fā)展戰略。

　　目前，公司有8部網(wǎng)絡(luò )電影、網(wǎng)絡(luò )劇已完成生產(chǎn)、在后期制作或拍攝中，預計年內將陸續上線(xiàn)播出。公司將繼續嘗試純分賬模式的網(wǎng)生內容變現模式。盡管探索新的商業(yè)模式需要一定培育期，但2C模式更有可能突破單體作品收入天花板，進(jìn)一步拓展盈利空間。

　�。ò残抛C券分析師：王中驍）

　　唐德影視

　　不同于國內傳統電視劇公司采用工作室制片的模式，公司采用流水線(xiàn)分段式的制作模式，即每個(gè)環(huán)節都由公司指派最為專(zhuān)業(yè)的人完成，包括制片、導演、編劇等。在這一模式下，一方面公司可直接掌控各環(huán)節，更好地控制成本，從而保證公司項目毛利率在行業(yè)中處于較高水平；另一方面，公司可保證各個(gè)環(huán)節高度專(zhuān)業(yè)化，從而提高作品的整體品質(zhì)。流水線(xiàn)模式利于規�；�，持續穩定地輸出精品，符合影視行業(yè)工業(yè)化的發(fā)展趨勢，充分釋放公司產(chǎn)能。

　�。ò残抛C券分析師：王中驍）

　　歌華有線(xiàn)

　　“一網(wǎng)兩平臺”戰略有序推進(jìn)，用戶(hù)數量平穩增長(cháng)。截至6月底，公司有線(xiàn)電視注冊用戶(hù)589萬(wàn)戶(hù)，較2017年年底增長(cháng)3萬(wàn)戶(hù)；高清交互數字電視用戶(hù)突破514萬(wàn)戶(hù)，較2017年年底增長(cháng)13.3萬(wàn)戶(hù)；家庭寬帶在線(xiàn)用戶(hù)55.6萬(wàn)戶(hù)，較2017年年底減少1.3萬(wàn)戶(hù)。

　　公司今年啟動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)視頻專(zhuān)區收費模式，提供平昌冬奧會(huì )、2018年春晚、2018世界杯等4K節目點(diǎn)播服務(wù)，并完成百視通等4家牌照方互聯(lián)網(wǎng)視頻上線(xiàn)，覆蓋用戶(hù)超過(guò)400萬(wàn)戶(hù)。同時(shí)，公司目前高清交互平臺傳輸183套數字電視節目，在線(xiàn)視頻點(diǎn)播類(lèi)節目數量突破14萬(wàn)小時(shí)，其中高清節目超8萬(wàn)小時(shí)。新媒體增值業(yè)務(wù)的推陳出新將為公司業(yè)績(jì)增長(cháng)帶來(lái)更大空間。

　�。ㄖ薪鸸�司分析師：孟瑋）